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0引言

我國對林業發展資金的政策是政府導向型的，因此，森林資源資產證券化成為發展森林資源的資金重要來源。而這種投融資方式始終是風險性的，對森林資產證券化風險越是了解，就越能有效避開其中的陷阱。潘煥學、秦濤和張元（2006）認為林業生產建設的融資需要可以有效解決資金的短缺，說明了某些使用條件，以及森林證券化對我國產業發展的作用。王保岳（2009）在博士論文中提出的現代資產證券化風險作為傳統類型的補充，納入了評級風險、監管風險和道德風險作為評判標準，同時融入了中國元素，試圖搭建適應中國的風險控制構架。

1森林資源資產證券化的可行性分析

從需求方面看。只要參與森林資源證券化的進程，各參與主體都能從中受益。第一，從發起人的角度出發。社會資金、銀行資金或者是財政資金不想一直停留在周期長的項目中，這樣會占用資金的有效投資時間。資產證券化可以提供比較穩定的資金供應機制，通過這樣的方法“把雞蛋放在多個籃子里面”減少財務上面的風險，且以森林做擔保，可以低成本資金；第二，從SPV的角度出發。因大型林業項目會產生可預測、穩定的現金流，其與普通的債券比會形成利差，就給SPV提供了操作的空間；第三，從投資者的角度出發。林業作為國家戰略的重要板塊之一，難免會帶有政府色彩，就會比普通債券更為可靠。正是由于這個相對重要的原因，才提供了低風險、高收益的投資可能。從供給方面看。森林資源滿足證券化的基本條件：一是森林價值量巨大，未來預期的現金流入穩定。森林資源不僅是重要的生態資源，又是重要的經濟資源。例如，速生林（如相思樹、桉樹），其生長周期相對較短，約5~6年便可到輪伐期，每畝的投入800~1000元，產出在1500~2000元，投入低，利潤高，前景好。森林資源資產由于自然生長，因此每年都會自然增值，所以森林資源資產的價值更有保障；二是政府支持。使森林資源資產達到相應的信用等級時，補償率高的特點使得森林資產變現的損失可以降到最低且有一定的保障。綜合考慮以上各方面因素，森林資源的確是一種適合證劵化的資產

2森林資源實行資產證券化的步驟

一些流動性差的資產通過篩選，符合質量好且收益高的條件的那類資產，通過一定的方法（如：風險隔離、信用增級等）就能將其轉化成較高流動性的證券，而這個過程就叫資產證券化。一般來說，證券化運作通常有如下幾個步驟：

（1）組成資產池。林業企業需要根據自己的融資需求找到證券化的目標，評估未來可能產生的現金流，將評估和確定的資產進行匯集，集成一個資產池。

（2）創設特殊目的載體（SPV）。此乃至關重要的步驟，建立SPV，并將資產池的資產以真實交易的流程出售給該SPV。

（3）信用增級和信用評級。請信用評級機構對交易結構進行預先的評級，之后，為吸引投資者應改善發行條件，增加信用評級，通常步驟為：一是破產隔離，即將準備發行的證券與原公司隔離起來，降低一切風險；二是回購協議，即由林業企業與信用加強者達成協議，為了確保投資者可以按時得到現金，做出在證券到期前不進行兌付余額的承諾；三是機構擔保。

（4）證券設計與銷售。得到了評級的結果之后SPV接下來就交給證券承銷商進行銷售了。

（5）實行資產管理，現金流管理服務與清算。到了規定的期限后，托管行繼續將積累資金撥進付款賬戶，向投資者實行承諾還本付息，同時還要支付一定的中介費（對中介機構），如果還有剩余資金，則按初始簽署的協議，分配于SPV和林企。

3證券化融資過程中的風險分析

3．1操作風險

3．1．1產品定價的風險一個直接導致證券發行是否順利的原因，即是產品的定價。產品的定價不僅是一個決定性的因素，還決定了證券發行的風險，而影響證券定價的因素諸多，主要表現為資產現金流和信用增級方式等等。

3．1．2破產隔離風險為了讓基礎資產與原企業的風險最大程度的分剝，需將基礎資產“真實銷售”給SPV，以此作為過渡。為提高信用等級，SPV在構建抵押資產時通常會建議發起人用大量的剩余資產作為擔保。但是，由于我國目前的法律法規，不免會有些矛盾。

3．2環境風險

3．2．1政治風險在經濟全球一體化的今日，政策變動都會影響本國的外交政策。本國自身以及外界的動蕩，對經濟造成的影響具有波動效應，會對市場中的參與者造成利益上的損害。

3．2．2經濟風險經濟的發展具有周期性，金融危機的周期大概在10年左右，若發生金融危機則在經濟全球一體化國家都會受到牽連，證券化也不例外，經濟的波動會直接影響證券產品的定價，進而涉及進程。

3．2．3法律風險法律是保證一切順利進行的重要保障，切實維護參與者的利益。不同的參與者之間有著錯綜復雜的聯系，可以有效制止一些不必要的情況發生。目前我國的證券化法規還不太完善，因此，在制定相關法律法規的時候應調研后確定，盡可能地完善風險控制。

3．3信用風險

3．3．1發起人信用風險信息不對稱導致了發起人隱藏了真實的目的的風險，其他參與者很難知道真實情況，在項目執行后，發起人有可能用證券化籌集來的資金投資于別的項目，這樣的道德風險是值得注意的。

3．3．2債務人信用風險早償風險。由于一些不可預測的情況，債務人有可能提前償還貸款或債務人在合同期內超出還款金額還款。一般可將早償分為部分早償和完全早償，如果早償，發生的變化主要體現在資產池中的現金流。違約風險。基礎資產的債務人在貸款到期后無法償還本金，繼而會對資產池中基礎資產的質量產生嚴重影響，會加大參與主體在此過程中的風險，也許會造成債務人不能還款的后果，進而現金就無法注入SPV，投資人就無法獲得回報。

3．3．3第三方信用風險一個完整的證券化過程有發起人、投資者和債務人以外，諸如增級機構、投資銀行、評級機構、法律機構等機構被視為第三方中介服務機構。由于第三方機構很多，只要任意違規操作都會影響其他參與者的利益、使證券化鏈條崩潰。

4對森林資源資產證券化的風險建議

（1）建立健全證券化交易法律。由于我國國情的特殊性，人口龐大導致了法律監管的困難，但還是應該結合國情、充分借鑒國外的政策法規，制定有關的法律制度。

（2）建立健全的信用評價體系，設立規范的信用評級機構。相比于國外，我國的信用處理還處在起步階段，例如個人信用的市場還不夠標準化、規范化，從我國的整個行業情況來看，大都有著服務能力差和信用不高等因素制約著證券化的發展。

（3）構建證券化的管理機構。前面指出應加強監管，但是監管如何執行成為我國森林資源資產證券化的重要步驟。首先，應建立資產證券化的管理機構。若想使證券化得到順利進行，必須由企業的管理層牽頭，若想達到目的，須建立某管理機構，任命高層進行隔離、監管。然后，制定全程的風險管理程序。例如，對操作員的計算機軟件加入操作行為上載功能，每一步執行能被公開，可有效防止暗中交易。

5結語

證券化一直是我國經濟金融研究的重點方向，森林的大力建設也是我國政策的重要著力點。林業具有穩定的現金流、又由政府導向、收益周期至少一年，作為滿足證券化條件的主體，但是更應權衡速度和穩定之間的關系，證券化是有一定的風險，這個過程中的參與者越多風險就越大，好在森林具有政府色彩，無特殊情形的話風險不會很高，就看參與的機構如何按規章來進行操作，同時隨著政策法規規范，森林證券化可以在未來平穩快速發展。

作者：梁宇騏 羅天勇 季莎莎 單位：貴州財經大學金融學院 浙江大學經濟學院